基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資集合信托運用的可能性思考—— 以上海港口建設(shè)為視角
來源： 時間：2006-10-17
摘要：以港口為代表的我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資領(lǐng)域一直存在著需求與供給不匹配的難題。伴隨投融資體制的改革和相關(guān)法制體系的逐步建成，借助新型金融投資工具，集合信托完全可以滿足民間資本進(jìn)入盈利能力較強的港口建設(shè)的意愿，同時，信托投資可能帶來的控制權(quán)問題、財產(chǎn)流動性和獨立性以及道德風(fēng)險等問題仍然不容忽視并必須通過進(jìn)一步的制度完善加以預(yù)防。
Abstract: No matching between the demand and supply in the area of investment and financing in China’s infrastructure construction, particularly the construction of port has been a puzzle all along. Along with the reform of investment and financing system and gradually sophistication of relevant legislative system, and in virtue of the newly developed financial investment instrument, collective trust can fully satisfy the private capital’s desire in entering into the lucrative area of port construction. In the meantime, issues like the controlling power, liquidity and independence of the property as well as moral hazard that may be resulting from such trust investment shall not be ignored and precautionary actions have to be taken as well.
關(guān)鍵詞：港口建設(shè) 投融資 信托
Key words: Port construction, investment and financing, trust
一、我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資尷尬：資金和控制權(quán)的較量
我國持續(xù)發(fā)展的外向型經(jīng)濟使得基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，特別是與進(jìn)出口相關(guān)的港口建設(shè)帶來極大的發(fā)展機遇。僅以上海港為例：根據(jù)上海市港口管理局2004年底公布的數(shù)據(jù)，上海港目前在世界貨運港口中已排第二位，全年貨物吞吐量達(dá)到3.79億噸，超越荷蘭鹿特丹港(約3.54億噸)，成為僅次于新加坡港(3.88億噸)的世界第二大貨運港口；集裝箱吞吐量也已排名世界第三，完成1455.4萬TEU(標(biāo)準(zhǔn)箱)，約占全國規(guī)模以上沿海港口集裝箱量的24%，居香港、新加坡港之后列世界第三。在這樣的發(fā)展速度下，上海甚至調(diào)整了區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略，提出加速發(fā)展航運中心，通過洋山深水港作為依托而大力發(fā)展臨港工業(yè)從而促進(jìn)物流體系和長江現(xiàn)代航運體系的發(fā)展，從而帶動物流、人流、商品流和資金流的要素流動程度。
然而，伴隨經(jīng)濟發(fā)展的高速度，港口建設(shè)的融資壓力卻凸顯出來。盡管上海港的改制已基本完成并可能成為今年最大IPO項目，但與建成上海航運中心所必須具備的基礎(chǔ)設(shè)施要求相比，建設(shè)資金仍然存在著極大的融資需求。
港口建設(shè)與其它基礎(chǔ)建設(shè)項目一樣，在規(guī)劃限定的前提下，資金的有效支持是項目實施的關(guān)鍵。目前我國港口群建設(shè)的資金缺口多達(dá)千億以上，而政府投放僅限于港口公共基礎(chǔ)性設(shè)施，經(jīng)營性設(shè)施仍需港口企業(yè)自行籌集，港口建設(shè)因此仍需要大量的資本介入。然而，基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)周期長、資金需求大、見效慢、利潤效應(yīng)可能因宏觀外部環(huán)境的不確定性而降低等缺陷使得基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投融資環(huán)節(jié)總是存在著難題。盡管上海港有著地理區(qū)位、要素集中度、商務(wù)成本和管理成本等吸引投資的比較優(yōu)勢，但建設(shè)資金如果全部依靠外資必然會帶來港口經(jīng)營控制權(quán)的交換，進(jìn)而造成地方政府、國資委、港口投資各方難以避免的搏弈。相比之下，拓展多元的港口建設(shè)融資渠道，比如運用集合信托，無疑成本較小，收益較大。
集合信托制度起源于英國并伴隨普通法而發(fā)展。2001年以來，我國《信托法》的正式頒布，以及隨后陸續(xù)出臺的各類信托法規(guī)，從法制環(huán)境上為信托業(yè)營造了融資活動的空間。與此同時，近年來的信托實踐也為以港口為代表的外向型基礎(chǔ)設(shè)施融資提供了很多有價值的經(jīng)驗。本文的分析即立足于現(xiàn)有的制度環(huán)境，力求對解決外向型基礎(chǔ)設(shè)施的融資尷尬提出若干借鑒。
二、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)集合信托的融資優(yōu)勢
1．民間資本介入更有益于解決控制權(quán)和公司治理等問題。
多元化投資無疑是增強項目抗風(fēng)險能力的積極做法，但在全球化的今天，港口建設(shè)中引入合適的戰(zhàn)略投資者并兼顧自我利益與投資者利益的公平配置始終是一個難題?？紤]到港口在國民經(jīng)濟和國防戰(zhàn)略中的地位，這個難題的解決顯然無法完全依靠市場行為，政府宏觀控制配置資源的力量在此必須體現(xiàn)。建設(shè)中的上海洋山港目前被寄予厚望成為國際第一大港，將為上海提供50多個深水泊位，年吞吐量預(yù)期達(dá)到2000標(biāo)準(zhǔn)箱，其業(yè)已確定的多元融資政策已吸引了十余家國際港航企業(yè)躍躍欲試。但值得關(guān)注的是，至今為止有投資意向的外資很多而獲得立項的則很少，這一局面與內(nèi)資不愿拱手出讓獲利能力較高的港口經(jīng)營權(quán)顯然有密切關(guān)聯(lián)，港口經(jīng)營控制權(quán)的爭奪必然十分激烈。在這樣的背景下，民間資本以信托方式參與投資應(yīng)當(dāng)說更加有利。
當(dāng)前我國基礎(chǔ)設(shè)施投融資領(lǐng)域存在三大矛盾：即經(jīng)濟建設(shè)資金缺口越來越大與銀行儲蓄存款余額節(jié)節(jié)攀升之間的矛盾；以間接融資為主的現(xiàn)行投融資體制與市場經(jīng)濟運行要求之間的矛盾；民間資本參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的巨大潛能與體制工具匱乏之間的矛盾。在以上海為代表的增長模式中，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和投資對經(jīng)濟的巨大拉動作用是不言而喻的，然而政府投資就意味著擠出民間投資，而且，國家在憑借公共基金占據(jù)競爭優(yōu)勢的同時，卻并不一定真正能夠?qū)崿F(xiàn)股東價值。[1]與其如此，為什么不能考慮減少基礎(chǔ)，給民間投資騰出更大的空間呢？
因此，采用集合信托方式投資港口建設(shè)，好處在于一方面仍然可以使多元化投資戰(zhàn)略繼續(xù)實施，項目資金需求通過社會融資渠道得以滿足；另一方面為社會上企業(yè)和個人的閑散資金拓寬了投資領(lǐng)域，避免了單一投資者話語權(quán)過大以及利益外流等問題，保證了經(jīng)營權(quán)不致遭到分解。
2．采用集合信托方式融資成本不大且運作已有成例。
信托是吸收民間資金的有效投融資工具，港口建設(shè)信托融資可以將信托投資機構(gòu)作為融資母體，以集合資金信托為融資手段，通過構(gòu)建信托融資平臺來啟動民間投資。信托投資機構(gòu)必須把握港口建設(shè)投資的關(guān)鍵，通過參與各主體的協(xié)調(diào)，設(shè)計出好的融資計劃，風(fēng)險控制方案、收益共享方案，甚至還可以積極參與發(fā)起項目公司，成為項目的主辦人并作為項目的投融資中介，接受分散的投資者的資金信托，以貸款信托或股權(quán)融資的形式參與港口項目。港口建設(shè)資金需求量極為巨大，雖然項目所在地政府都會給予一定的政策支持，但在我國現(xiàn)行體制下，僅僅依靠財政支持和銀行貸款支持完成如此巨大的項目無疑有不少困難，上市融資雖然能夠保證資金募集量，但一方面募集成本不菲；另一方面，港口運輸和經(jīng)營不單純是一項商業(yè)資產(chǎn)，對于任何國家而言，特別是突發(fā)情況下可能還具有戰(zhàn)略意義，而資本市場上的投資者目的是追逐利益，港口若完全受制于資本，可能會出現(xiàn)某些不利情況。
港口建設(shè)運營投融資運用信托在國外曾有過嘗試，1985年瑞典斯德哥爾摩港在進(jìn)行企業(yè)轉(zhuǎn)制時就曾把港口基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)讓給瑞典養(yǎng)老年金，再以一定利率向該養(yǎng)老基金租用這些設(shè)施從而擺脫長期依靠政府的狀況。目前我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)信托的融資實踐也能給港口建設(shè)信托提供不少成例，從最初的上海外環(huán)隧道項目到廈門路橋股權(quán)收益信托優(yōu)先受益權(quán)轉(zhuǎn)讓項目、寧波交通資金信托計劃和2004年初北京國際投資有限公司(北國投)的“京滬高速天津段一期工程”項目，可以看到信托融資在交通基礎(chǔ)設(shè)施項目的運用越來越多，而且項目規(guī)模在不斷擴大，運作方式也越來越成熟多樣。[2]僅2003年信托融資在交通運輸項目上就有13個，資金額為35.05億元，信托資金運用類型也從貸款型向股權(quán)型過渡，有些項目還有不少創(chuàng)新，比如京滬高速天津段項目就采用了用信托融資補充資本金，之后再從銀行獲得貸款的做法。[3]
2004年資金信托產(chǎn)品數(shù)量及規(guī)模分類統(tǒng)計表(截至12.30.)
投資方向 | 發(fā)行數(shù)量 | 所占比例 | 發(fā)行規(guī)模（億元） | 所占比例 |
房地產(chǎn) | 89個 | 22.47% | 110.7576 | 29.18％ |
證券投資 | 70個 | 17.68％ | 20.3578 | 5.36％ |
基礎(chǔ)設(shè)施 | 58個 | 14.65％ | 115.6841 | 30.48％ |
工商企業(yè) | 68個 | 17.17％ | 42.7762 | 11％ |
信貸資產(chǎn) | 27個 | 6.82％ | 29.3445 | 7.73％ |
電力 | 14個 | 3.54％ | 23.79 | 6.27％ |
教育 | 14個 | 3.54％ | 4.1552 | 1.09％ |
其他 | 56個 | 14.14％ | 33.7304 | 8.89％ |
合計 | 396個 | | 379.5958 | |
筆者認(rèn)為，京滬高速天津段一期工程項目是一個非常值得參照的案例，與洋山港項目具有不少可比性：首先，兩個項目都有控制權(quán)考慮，京滬高速項目是交通部批準(zhǔn)的重點建設(shè)項目，原先的方案也是通過中外合資來完成此項目，后來交通部希望成立中資公司來建造。為此，擁有此公路項目25％股權(quán)的天津市高速公路投資建設(shè)發(fā)展公司成立了天津通元高速公路有限責(zé)任公司，與擁有75％股權(quán)的深圳市中技實業(yè)發(fā)展（集團）有限公司（深科技）共同負(fù)責(zé)該項目的建造。其次,運作手法上,由于國內(nèi)投資者的實力限制而主動采用了信托融資方式。2003年，國家開發(fā)銀行曾給天津市的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供了大約100億元人民幣的貸款支持，京滬高速公路天津段的貸款便包含在其中。根據(jù)規(guī)定，該項目的注冊資本金必須達(dá)到總投資額的35％，銀行方面才能提供貸款，而該項目總投資額預(yù)期在41.4億元，注冊資本金必須達(dá)到13.88億元。深科技是一家上市公司，出于自身的考慮，不愿意一下拿出那么多資金來運作這個項目，但項目又非常好，可以獲得30年的收費權(quán)，因此深科技采用了集合信托工具來先融資8億元人民幣，達(dá)到注冊資本金的要求后，再由銀行提供貸款來完成項目的建設(shè)。由于作為信托受托人的北國投的參與使得該項目的實際股東由兩方變成了三方，北國投將按照信托融資的規(guī)模獲得相應(yīng)的股權(quán)，并將派出董事、監(jiān)事以及財務(wù)方面的代表參與項目的運作,但主要是集中在項目的財務(wù)方面，具體的實施工作不會參與太多。此外，北國投為該項目精心設(shè)計的風(fēng)險保障方式很有特色，基本上賴于下列雙重保障：一是信托投資人的收益由深科技每年向北國投收回一定比例的股權(quán)來實現(xiàn)，從價格上講是110％的比例，每年會分配一次收益。如果深科技自己不能按期回購股權(quán)，也可以指定第三方公司來回購；二是北國投會要求深科技在回購期前兩個月存入保證金，而深科技已經(jīng)將3.8億元的股權(quán)質(zhì)押給了信托公司，在深科技履行完所有義務(wù)后方可解押，由于這個項目只需要3.4億元的股權(quán)擔(dān)保，深科技3.8億元的股權(quán)質(zhì)押實際上是一種超額擔(dān)保。基于這些集合投資計劃安排，該項目獲得了熱銷，同時由于京滬高速項目本身的優(yōu)勢，覬覦改項目未來股權(quán)轉(zhuǎn)讓的潛在投資者數(shù)量仍然不少。
從信托實踐的情況來看，我國經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)的民營資本運作環(huán)境相對較好，比如浙江的一些信托公司就開發(fā)了不少收益較為理想的信托產(chǎn)品。如果配合好的操作模式，民間資本投資基礎(chǔ)設(shè)施的熱情將會更高。[4]
3．集合信托應(yīng)用于基礎(chǔ)設(shè)施融資的法制環(huán)境逐步具備
首先，在行業(yè)限制方面，最近的《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》和《國務(wù)院關(guān)于投資體制改革的決定》對我國投融資體制改革的意義十分深遠(yuǎn)，其核心是打破了傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟體制下高度集中的投資管理模式，落實了企業(yè)的投資決策權(quán)，規(guī)范了政府的投資行為，同時也給各類投資機構(gòu)帶來了一輪新的發(fā)展機遇，使信托投資機構(gòu)將會發(fā)揮其投融資的專業(yè)職能作用，以完全的市場運作方式參與政府投融資行為。按照這一決定，對于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，各級政府要創(chuàng)造條件，利用特許經(jīng)營、投資補助等多種方式，吸引社會資本參與有合理回報和一定投資回收能力的公益事業(yè)和公共基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)，無疑港口建設(shè)資金募集符合這一決定的精神。2004年1月1日正式實施的《港口法》第5條也明確規(guī)定：國家鼓勵國內(nèi)外經(jīng)濟組織和個人依法投資建設(shè)、經(jīng)營港口，集合信托正好為躍躍欲試的民間資本直接進(jìn)入港口建設(shè)提供一個通道，借此通道，信托可以在產(chǎn)業(yè)市場利用政府信用為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集資金，尤其是解決項目公司的資本金或前期啟動資金問題，或是通過收購一些政府投資項目特別是有不錯利潤空間和壟斷性的項目的產(chǎn)權(quán)或經(jīng)營權(quán)來減輕政府在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面的財政壓力，使政府投資得到有效放大，實現(xiàn)城市基礎(chǔ)設(shè)施投資主體的多元化和融資渠道的多元化，讓市場在長期資源的配置方面發(fā)揮主要的和關(guān)鍵的作用，實現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施項目和資本市場的有機結(jié)合。
其次，從信托業(yè)內(nèi)部的行業(yè)法制環(huán)境建設(shè)來講，經(jīng)過了整頓的信托業(yè)已成為一個金融業(yè)中法制環(huán)境相對比較健全的部門，資產(chǎn)質(zhì)量在金融機構(gòu)當(dāng)中也是最好的。2001年以來，隨著信托業(yè)清理整頓的完成，《信托法》和央行《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的頒布，以及銀監(jiān)會自2004年6月以來的多部行業(yè)規(guī)章：如《關(guān)于進(jìn)一步加強信托投資公司監(jiān)管的通知》、《關(guān)于信托投資公司開設(shè)信托專用證券帳戶和信托專用資金帳戶有關(guān)問題的通知》、《關(guān)于規(guī)范信托投資公司證券業(yè)務(wù)經(jīng)營與管理的有關(guān)問題的通知》《信托投資公司信息披露管理暫行辦法》《信托投資公司集合資金信托業(yè)務(wù)信息披露暫行規(guī)定》《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范集合資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》等等，使信托公司的業(yè)務(wù)發(fā)展步入了快速規(guī)范的軌道。信托公司可以從事資金信托、財產(chǎn)信托、投資基金等信托投資業(yè)務(wù)，還可以開展企業(yè)重組、項目融資和財務(wù)顧問等中介業(yè)務(wù)和國債、企業(yè)債券承銷業(yè)務(wù)等。信托業(yè)的發(fā)展隨著從業(yè)人員對信托這一特定財產(chǎn)關(guān)系理解的加深，正在從單一傭金型轉(zhuǎn)換為收益共享型，從融資運用型轉(zhuǎn)為投資運用型，從資金推動型轉(zhuǎn)為科技推動型，特別是即將啟動的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將給信托業(yè)帶來無限發(fā)展的空間，伴隨經(jīng)營范圍的廣泛和經(jīng)營手段的靈活多樣，信托業(yè)將面臨前所未有的發(fā)展機遇，與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的良性互動將更加廣泛。
時間 | 名稱 | 制定部門 | 實施程度 |
2004年6月11日 | 《信托投資公司集合資金信托業(yè)務(wù)信息披露暫行規(guī)定》 | 銀監(jiān)會 | 征求意見稿 |
2004年6月24日 | 《中國銀行監(jiān)督管理委員會關(guān)于進(jìn)一步加強信托投資公司監(jiān)管的通知》 | 銀監(jiān)會 | 2004年6月24日 |
2004年7月7日 | 《信托投資公司信息披露管理暫行辦法》 | 銀監(jiān)會 | 2005年1月1日 |
2004年9月13日 | 《關(guān)于信托投資公司開設(shè)信托專用證券帳戶和信托專用資金帳戶有關(guān)問題的通知》 | 銀監(jiān)會 證監(jiān)會 | 2004年10月1日生效 |
2004年10月 | 《信托投資公司內(nèi)部控制指引》 | 銀監(jiān)會 | 征求意見稿 |
2004年10月 | 《非銀行金融機構(gòu)公司治理指引》 | 銀監(jiān)會 | 送審稿 |
2004年10月18日 | 《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》 | 銀監(jiān)會 | 征求意見完成 |
2004年11月17日 | 《關(guān)于規(guī)范信托投資公司證券業(yè)務(wù)經(jīng)營與管理問題的有關(guān)通知》 | 銀監(jiān)會 辦公廳 | 2004年11月17日 |
2004年12月 | 《信托業(yè)務(wù)會計核算辦法》 | 財政部 | 2002年1月5日 |
2004年12月6日 | 《嚴(yán)禁信托投資公司信托業(yè)務(wù)承諾保底的通知》 | 銀監(jiān)會 | 2004年12月6日 |
2004年12月7日 | 《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范集合資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》 | 銀監(jiān)會 | 12月7日實行 |
2004年12月8日 | 《關(guān)于信托投資公司集合資金信托業(yè)務(wù)信息披露有關(guān)問題的通知》 | 銀監(jiān)會 | 12月8日實行 |
資料來源：《2004中國信托業(yè)發(fā)展回顧與評析》
此外，采用信托投資盡早進(jìn)入有利潤空間的港口建設(shè)領(lǐng)域也符合加入WTO后的我國國家利益。今年距金融業(yè)全面開放的期限已不算太遠(yuǎn)，金融業(yè)開放以后外國金融資本進(jìn)入信托領(lǐng)域必然指日可待。外國金融資本通過參股、控股形式介入重要基礎(chǔ)設(shè)施并獲取長期利益的做法在國外屢屢可見，信托投資可以集少成多，快速整合民間資本進(jìn)入利潤穩(wěn)定、風(fēng)險較小的重要基礎(chǔ)設(shè)施項目，至少也抬高了后來資本進(jìn)入的成本，符合國家利益。
4．港口經(jīng)濟的迅速發(fā)展使得信托項目安全性提高
港口建設(shè)是否值得投資取決于建成后的經(jīng)營是否有利可圖，其直接影響的因素就是港口的利用率。在影響利用率的諸多因素中，長江三角洲不斷增長的國際貿(mào)易總額、目前高達(dá)138%的港口利用率（極大超過了正常港口利用率60%的贏利點）、上海與上海腹地經(jīng)濟之間的密切聯(lián)系、上海與南京、重慶、南通等集裝箱集散港之間的合作及長江水道的挖潛運用、越發(fā)強烈的中部崛起的呼聲，加上建設(shè)中的跨海大橋、高速公路、物流網(wǎng)絡(luò)等基礎(chǔ)設(shè)施，以及貿(mào)易、政府管理水平、法制等軟環(huán)境因素，上海港的建設(shè)項目受到包括和黃、鐵行渣華、東方海外、馬士基等集團資本的關(guān)注當(dāng)然不足為奇，一定程度上也反映出這一項目潛在的巨大獲利能力。在安全性質(zhì)疑不大的前提下，運用信托方式進(jìn)行融資，既可以避免重大利潤項目落入外資之手，人為造成改革初期曾出現(xiàn)過的外資超國民待遇的不公平、不合理現(xiàn)象，又可以引導(dǎo)早已積聚已久而又缺乏投資渠道的民間資本進(jìn)入投資領(lǐng)域，并加速資本向優(yōu)質(zhì)項目的集中，避免以前曾出現(xiàn)過的重復(fù)建設(shè)帶來的資源浪費，實現(xiàn)地區(qū)共贏。
三、集合信托運用可能潛在的風(fēng)險及其預(yù)防
民間資本以信托方式投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的真正實施仍然需要正視并解決下列一些問題：
1．港口建設(shè)信托是私募還是公募？
總結(jié)我國已經(jīng)實施的基礎(chǔ)設(shè)施信托項目的運行經(jīng)驗，最令信托界人士詬病的就是信托的私募性質(zhì)極大地影響了信托的運用。按照現(xiàn)行信托法規(guī)的精神，集合信托的起點為每份人民幣5萬元，上限為200份。這一規(guī)定的主旨當(dāng)然是出于風(fēng)險考慮，將集合信托的委托人設(shè)定為具有一定風(fēng)險認(rèn)識能力和承受力的投資者。但是，具體在港口建設(shè)中，擁有投資意向及實力的機構(gòu)和個人相信不在少數(shù)，采用私募形式正好可以避開股權(quán)分散矛盾，拉長產(chǎn)業(yè)鏈條，將有意于港口建設(shè)的投資者吸引進(jìn)來。當(dāng)然，公募信托更容易獲得大量的社會閑散資金，如果監(jiān)管有效的話，對于解決港口建設(shè)這樣動輒幾十億、上百億資金的大項目來說的確需要，特別是在那些資金來源不足、民間投資愿望不足的區(qū)域。值得注意的是，最近銀監(jiān)會正在積極制定《信托投資公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，據(jù)稱將突破200份的私募限制，并將適用于首批30家要求信息披露的信托公司，這將為公募信托的放開進(jìn)行有益的嘗試。
2．港口建設(shè)信托的流動性問題
作為集合信托的投資人，港口建設(shè)時間長、見效慢、投入大、過程復(fù)雜的特點不會被預(yù)期效益完全掩蓋，換言之，投資人永遠(yuǎn)在資本市場追逐最大利益，更何況我國當(dāng)前的資本市場上還充滿著許多未知的變數(shù)。眾所周知，信托計劃雖然明令不能實行保本收益承諾，但作為投資工具的信托，良好的投資收益仍然是信托公司項目創(chuàng)新的動力，也是資金募集者和投資者的最大訴求?？紤]到潛在的利率上升可能、匯率變數(shù)對外貿(mào)乃至對港口業(yè)的影響，不排除投資者將港口信托的流動性差歸入投資風(fēng)險的可能。目前我國法律上還沒有關(guān)于信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定，在相當(dāng)長的投資期間中，投資者沒有固定的場所或是按照法定的方式來轉(zhuǎn)讓信托受益權(quán)，也不可能像證券投資基金那樣依據(jù)基金當(dāng)日凈值獲得回贖，或者采用由受托人將退出的資本以資產(chǎn)證券化的形式打包出售并變現(xiàn)返還給委托人，這些制度不足無疑將或多或少地影響港口建設(shè)信托的實施可能。
3．信托財產(chǎn)獨立性
信托作為一種特殊的財產(chǎn)制度，起源于英美法國家，代表著不同當(dāng)事人之間特殊的財產(chǎn)關(guān)系。信托的實質(zhì)在于：信托財產(chǎn)的所有權(quán)與受益權(quán)相分離，受托人獲得財產(chǎn)的名義所有權(quán)，而受益人獲得實質(zhì)所有權(quán)。鑒于大陸法的訓(xùn)練背景，這一法律屬性即使不少學(xué)者至今也未能分清，更何況在衡平法支持不能適用的法律環(huán)境下。解析我國《信托法》，雖然也強調(diào)了信托的核心問題——信托財產(chǎn)必須獨立，即信托財產(chǎn)的債務(wù)隔離機制和破產(chǎn)風(fēng)險隔離機制，但是在法條的表述和信托財產(chǎn)獨立的保障機制確立方面卻有著一定的缺失，使得信托投資者對自己的財產(chǎn)權(quán)利不能完全了然于胸，從而影響投資者的投資愿望并易于出現(xiàn)糾紛。
例如，從整個《信托法》的立法內(nèi)容來看，不難確定我國的信托制度并沒有什么不同于英美法的信托制度。但是在立法語詞上，我國信托法雖然規(guī)定了信托是“委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的進(jìn)行管理或處分的行為”，但其中的“委托給”含義是模糊的，沒有說明財產(chǎn)是不是發(fā)生了名義所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，只能根據(jù)受托人擁有處分權(quán)來進(jìn)行猜測。眾所周知，沒有所有權(quán)怎能擁有處分權(quán)呢？沒有所有權(quán)的財產(chǎn)也談不上獨立，只有將信托財產(chǎn)的所有權(quán)從法律上轉(zhuǎn)移給受托人，信托才能真正成立。除此之外，信托登記制度目前也還有一些欠缺，信托財產(chǎn)一經(jīng)設(shè)立并經(jīng)過登記公示，將對抗第三人從而使信托財產(chǎn)不受其它債務(wù)的追償，然而遺憾的是，我國《信托法》在第10條雖然規(guī)定了信托登記制度，但至今為止，登記范圍、登記機關(guān)、登記程序等操作性事項仍未落實，勢必使信托財產(chǎn)的登記條款形同虛設(shè)，給投資者的財產(chǎn)保障以及快速發(fā)展的信托業(yè)務(wù)帶來不利影響。
4．受托人的道德風(fēng)險
2004年的金新信托事件給剛剛渡過難關(guān)的信托業(yè)又帶來了雪上加霜的惡果，而就整個信托行業(yè)的運行情況來看，造成受托人道德風(fēng)險的原因還是信息披露不足、受托人治理結(jié)構(gòu)有缺陷、關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險等幾種，對此，筆者的觀點是：資本市場的交易將永遠(yuǎn)與風(fēng)險并存，現(xiàn)狀改良的關(guān)鍵在于制度的完備和實施。
相對于金融業(yè)的其他領(lǐng)域，信托業(yè)起步最晚但起點最高，僅從2004年6月起，銀監(jiān)會就陸續(xù)出臺或準(zhǔn)備出臺12個法規(guī)，內(nèi)容涉及到信息披露、公司治理、內(nèi)部控制、會計核算、監(jiān)管辦法等方面，其中及時總結(jié)了市場教訓(xùn)，詳盡又不乏創(chuàng)新之處，例如：在信息披露的征求意見稿中率先提出信托推介資料應(yīng)披露信托資金使用方（比如可能是港口經(jīng)營人）出現(xiàn)破產(chǎn)、無法履行對信托計劃的承諾（比如建設(shè)用地未能按時拆遷到位）、對信托履行責(zé)任有爭議時，受托人擬采取的保護受益人利益的措施（比如司法程序）；受托人應(yīng)披露對受托人本人、客戶和相關(guān)利益人造成嚴(yán)重不利影響的風(fēng)險并說明風(fēng)險管理策略；受托人在會計報表附注重應(yīng)披露關(guān)聯(lián)交易總量和重大關(guān)聯(lián)交易情況等；當(dāng)?shù)谌綖樾磐胸敭a(chǎn)提供擔(dān)保時，受托人在集合信托計劃推介材料中應(yīng)披露這些擔(dān)保方的財務(wù)狀況，同時闡明其認(rèn)可足以保護信托財產(chǎn)的理由，從而規(guī)避類似金新信托的因受托人關(guān)聯(lián)方經(jīng)營風(fēng)險發(fā)生導(dǎo)致受托人因無法履行承諾帶來的信托財產(chǎn)受損現(xiàn)象。無疑，這些規(guī)定或者動議將大大有利于信托業(yè)的發(fā)展，使得港口建設(shè)信托未來實施的環(huán)境更為改善。
四、結(jié)論：民營企業(yè)以信托方式參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)大有可為
關(guān)于集合信托在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運用的前景，筆者在此引用新加坡資政李光耀對《金融時報》的論述：“強勁的資本市場將對中國市場經(jīng)濟的發(fā)展起到舉足輕重的影響，中國需要一個充滿活力的私人企業(yè)界；然而，在一個主要為國有集團服務(wù)的產(chǎn)權(quán)投資市場，被排擠在外的恰恰是創(chuàng)意十足的私人公司，而少了健全的增股籌資渠道，中國將很難發(fā)展一個強健的有競爭力的私人企業(yè)界?！毕嘈胚@段被用于比較中國印度競爭力的談話同樣適用于本文的話題——集合信托在以港口為代表的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的融資運用。
注釋：
[1] 史際春. 肖竹《公用事業(yè)民營化及其相關(guān)法律問題研究》[J].北京大學(xué)學(xué)報（哲學(xué)社會科學(xué)版）,2004,(4):167-173.
[2] 唐萬勇．《當(dāng)前主要信托業(yè)務(wù)品種簡析》[J].信托與基金研究，2004，（4）:59-62.
[3] 通過信托融資謀求銀行貸款,京滬高速天津段“暢通”[N]．財經(jīng)時報, 2005-1-3(2)
[4] 沈富榮．《以信托方式參與基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制改革》[J]. 信托投資研究，2002，（12）
[5] 邢成．《開放格局下中國信托業(yè)的現(xiàn)狀及趨勢》[J].中國金融,2005,(4):167-173.